富瑞：英诺赛科成英伟达800V直流电源合作商意义重大 维持“买入”评级

　　富瑞发布研报称，英诺赛科（02577）加入英伟达（NVDA.US）800V直流电源供应商名单，对氮化镓（GaN）和英诺赛科意义重大，英诺赛科作为硅解决方案的新供应商，且是名单上唯一的中国半导体公司。该行维持对英诺赛科“买入”评级。

　　其他已列入名单的半导体公司包括：模拟器件（Analog Devices）、英飞凌（Infineon）（IFNNY.US）、MPS、纳微半导体（NVTS.US）、安森美（OnSemi）（ON.US）、Renasas（6723.JP）、罗姆（ROHM）、意法半导体（STM.US）、德州仪器（TXN.US）。英伟达的800V直流电源是一种全新架构，电压显著提高，该架构于2025年GTC发布作为初步设计，旨在支持每个机架570kW的总功耗，可能用于下一代AI芯片Ruben（当前一代为Blackwell）。

　　鉴于高功耗，英伟达提高了电源架的电压以降低电流，从而减轻铜线的负担（电流越高，传输电力所需的铜线越多）。氮化镓在高压AI机架中将扮演重要角色，因其具有更高的传输效率、更高频率以及更小更轻的设备优势。该行认为，AI数据中心的功耗水平将持续上升，Meta（META.US）最近讨论了其计划运行1GW数据中心，采用1MW机架（1MW=1000kW，相较于英伟达当前设计的570kW）。这应使氮化镓相较于硅基MOSFET解决方案成为越来越受青睐的技术。

　　富瑞指，英诺赛科进入英伟达供应链可能因台积电（TSM.US）关闭其氮化镓代工厂而加速。在上述英伟达的硅供应商中，Navitas已名列其中。然而，Navitas的主要代工合作伙伴台积电将于2026年中关闭其氮化镓代工厂，迫使Navitas转向PSMC。这显示了使用无晶圆厂供应商的风险。该行认为，英诺赛科的IDM（整合组件制造）地位、先进技术以及全球最大的氮化镓代工产能可能是英伟达选择其为合作伙伴的关键因素。

　　该行料AI服务器氮化镓市场总额（TAM）的初步估计为25亿美元，意味着英诺赛科上周五的股价大涨仅以5倍市盈率（PE）资本化了潜在利润。该行同意，目前量化潜力尚早，因为800VDC架构和Ruben芯片设计尚未最终确定。该行预计量产将于2027年开始。

　　然而，该行尝试以当前的NV72（基于GB200）为例，粗略估计TAM，结论为仅英伟达的部分就达15亿美元，若包含云服务提供商的ASIC则为25亿美元。假设英诺赛科市场份额为50%（主要竞争对手可能是英飞凌和Navitas）且净利润率为25%，该行估计上周五英诺赛科市值增加的15亿美元仅以5倍市盈率资本化了AI服务器的潜在利润，这意味着长期上行潜力仍然巨大，该行亦指对如此大涨后的进一步获利回吐不会感到意外。

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